LED芯片已經達到供需平衡,未來有可能出現出貨量和毛利率雙升的情況。

2013年芯片產能擴張有限,且行業中約有20-30%的產能是無效產能,隨著LED照明迅速增長,國內LED芯片行業目前已達到供需平衡,我們預計2014年LED芯片有可能出現出貨量和毛利率雙升情況。從規模優勢、成本優勢以及政策支持的角度看,龍頭廠商競爭力有望進一步提升。

預計LED封裝行業在未來兩年將行業整合,看好專業封裝公司。

LED 封裝行業格局較為散亂,我們預計未來兩年將進行整合。從整合中勝出的廠商有可能是最適合照明需求的,具備規模優勢的,以及和上、下游合作較為緊密的公司。目前階段我們看好具備相對專業優勢的封裝企業。

LED光源環節重點看消費渠道和品牌建設。

LED光源行業,我們看好有一定生產規模、生產質量、生產控制、品牌建設較好的穩定增長型公司,未來銷售渠道將更加多元化。

看好三安光電、聚飛光電和陽光照明,均給予“買入”評級。

我們預計三安光電13-15年EPS為0.74/0.95/1.18元,目標價33.2元(基于瑞銀VCAM 現金流貼現模型,WACC8.9%),對應13/14年44.86/34.8倍PE;預計聚飛光電13-15年EPS 為0.61/0.86/1.01元,得到目標價28.4元(基于瑞銀VCAM 現金流貼現模型,WACC10.2%),對應13/14年46.6/33.0倍PE;預測陽光照明 13-15年EPS分別為0.45/0.65/0.86元,得到目標價17元(基于瑞銀VCAM 現金流貼現模型,WACC11.9%),對應13/14年38/26倍PE。

我們于2014年1月10日組織LED行業專家電話交流會議。會議主要內容如下:LED芯片和光源環節最有可能產生大公司。LED行業產業鏈環節包括芯片、封裝、光源和燈具等環節。一個行業能夠產生大公司的前提必要條件是產品標準化,具備大規模生產的條件,同時該環節需求較大。從整個產業鏈角度來說,我們認為上游芯片和下游光源環節具備產生大公司的可能性。

2013年芯片產能擴張有限,主要以龍頭廠商為主。2010-2012年中國政府過度大力支持LED 行業,LED 芯片行業存在盲目投資的現象,并導致供給過剩。

這些MOCVD 設備有20-30%的產能是無效產能,全國約1000多臺,但是實際用生產的約為700臺,主要原因在于近兩三年MOCVD設備技術性能提升很快,老的二手設備不具備競爭力;同時價格下降幅度也較大,目前進行產能擴張的龍頭企業依然可以拿到政府補貼,因此龍頭企業也不會考慮收購舊MOCVD 設備。

2013年以后,中國地方政府不再盲目支持所有LED 芯片企業,而是關注少數優秀重點企業。因此,整個LED芯片行業2013年產能擴張非常有限,只有龍頭企業在該階段開始尋求擴產,且產能擴張主要基于需求進行。從上市公司公開信息來看,2013年新增產能主要以華燦光電為主,華燦光電2012年上市以后進行了較大規模的產能擴張;三安光電此次增發擴產的產能預計將在2014年年底達產。

LED芯片已經達到供需平衡,未來有可能出現出貨量和毛利率雙升的情況。

2013-2015年LED照明迅速增長,上述新增產能應會迅速被新增的需求消化。

國內LED 芯片已經在2013H1達到供需平衡,行業龍頭產能利用率在90%以上,2014Q2有可能發生LED芯片結構性缺貨。

從過去幾年看,LED芯片光效每年提升20-25%,如果價格保持不變,LED芯片毛利率是提升的,因此我們預計2014年LED 芯片有可能出現出貨量和毛利率雙升情況。

LED芯片環節小廠商競爭力明顯下降。我們預計2014年以后40臺MOCVD以下的小廠商生存愈發困難,主要因為: 1)受LED 需求回暖、iPhone手機home鍵等新增需求影響,LED芯片上游需求藍寶石供需偏緊,只有大的公司才能得到上游材料商的供應保證;2)地方政府對2、3線LED 芯片廠商支持力度越來越小;3)LED芯片生產技術門檻較高,對產品穩定性、一致性要求高,不是挖一兩個工程師就能做好,而是需要一支穩定的生產操作工人和工程師來做技術后盾支持,只有大廠商才有能力做持續研發投入。

預計LED封裝行業在未來兩年將行業整合,看好專業封裝公司。過去兩年,LED封裝企業受益于LED芯片價格下降較為明顯。由于LED芯片行業整合接近尾聲,因此我們預計LED 封裝行業在LED 芯片價格下降方面的得益將逐步減少。目前LED封裝行業格局較為散亂,2014-2015年或將進行行業整合。

我們預計,未來幾年需求主要來自于照明市場,有機會從整合中勝出的廠商有可能是最適合照明需求的,具備生產規模優勢的,以及和上游芯片、下游照明廠商合作較為緊密的公司。

目前階段我們看好具備相對專業優勢的封裝企業。 LED光源環節重點看消費渠道和品牌建設。LED光源行業散亂程度超過封裝行業。我們看好有一定生產規模、生產質量、生產控制、品牌建設較好的穩定增長型公司。渠道方面,相對于傳統照明光源,LED光源渠道建設更加多元化。由電子企業為基礎發展起來的LED 光源生產商,應會尋找更多的非燈飾城傳統銷售渠道,包括電子市場、家電、電商等渠道。

電商渠道有助于降低流通環節成本。目前LED照明出廠價和終端銷售價差別較大,渠道環節的流通成本是造成這種價差的主要原因之一。我們認為LED照明企業發展電商渠道,進行直銷將有助于降低銷售成本,促進LED照明滲透率提升。

政策支持力度較大。包括全國性和區域性的LED 照明支持政策力度較大。以廣東省為例,相關政策要求辦公照明在未來3-5年內全部換成LED燈照明。

而中央和地方政府對LED 照明能耗補貼政策包括商用補貼幅度在10%左右,民用補貼幅度在30%左右。

總體而言,我們看好三類企業:1)LED 芯片環節,看好有可能實現出貨量和毛利率雙升的龍頭企業;2)LED封裝環節,看好具備相對專業優勢的封裝企業,能從行業整合中勝出的廠商仍有待觀察;3)LED 光源環節,看好有一定生產規模、生產質量、生產控制、品牌建設較好的穩定增長型公司。

看好三安光電、聚飛光電和陽光照明,均給予“買入”評級。我們預計三安光電13-15年EPS 為0.74/0.95/1.18元,目標價33.2元(基于瑞銀VCAM 現金流貼現模型,WACC8.9%),對應13/14年44.86/34.8倍PE;預計聚飛光電13-15年EPS 為0.61/0.86/1.01元,得到目標價28.4元(基于瑞銀VCAM 現金流貼現模型,WACC10.2%),對應13/14年46.6/33.0倍PE;預測陽光照明 13-15年EPS 分別為0.45/0.65/0.86元,得到目標價17元(基于瑞銀VCAM 現金流貼現模型,WACC11.9%),對應13/14年38/26倍PE。

風險聲明LED芯片專利問題是一個長期的問題,短期內得不到有效解決,可能會影響芯片海外市場銷售;照明LED 封裝器件產業鏈地位相對薄弱,有被上游芯片廠商及下游應用廠商整合的風險;LED背光市場競爭格局有可能惡化;由于價格下降因素,LED照明封裝器件和LED 照明環節仍有可能存在增收不增利的情況。